8月對社融來說有兩大關鍵變量：國常會推出的年內第三輪穩增長政策，以及月末的信貸座談會。其實在6月專項債發行基本完成后，市場曾一度擔心缺乏財政支持下的社融增速會顯著下滑，但事實證明，此輪政策特別是政策性開發性金融工具對信貸的拉動效果顯著，明毅基金認為在未來的一段時間內，財政將以預算外工具的方式對實體融資提供持續支持。
信貸總量同比多增，社融規模雖不及去年同期但已在市場預期之內。2022年8月社融增量為24300億，同比減少5571億，存量同比增速降至10.5%，但去年由政府債券帶動的高基數已經被市場充分消化，加之8月人民幣信貸增加12500億元，同比多增390億元，因此金融數據并未像其絕對值單純表現的那樣有所縮量，總量維度也體現出了積極的擴張意義。
政策性開發性金融工具配套信貸顯著提振融資規模。信貸結構方面，居民短貸與中長貸新增1922億和2658億，同比多增426億和-1601億，整體來講短貸不再像7月成為拖累項，而象征著住房按揭的中長期貸款也在盡力靠近歷年同期水平，整體恢復節奏與4月社融塌方后的5月復蘇類似；企業短貸和中長貸新增-121億與7353億，同比多增1028億和2138億。8月24日國常會要求在投放政策性開發性金融工具時，商業銀行要做好相關基建配套融資的工作，這一結果很快便反映在了8月的企業中長貸上。此外，政策還進一步擴大該工具的使用范圍，再追加3000億以上的規模用于資本金補充，可以預見在9-10月份的基建黃金開工期內，這部分預算外財政工具對社融的拉動效果將會持續釋放。
票據下而未貼現銀票上充分體現政策要將資金落實在實體融資上的訴求。8月票據和未貼現銀票新增1591億和3485億，同比多增-1222億和3358億。與上半年不同的是，票據此次未擔起“沖量”大任。8月末市場傳監管限制大行“票貸比”以期銀行多放貸款減少資金空轉和套利行為，國股銀票轉貼現利率也應聲而上，這樣一來，融資環境改善下的企業開票需求多，但銀行貼現意愿弱，承兌后大部分留在表外，因此體現出了二者規模走勢的分歧。激增的未貼現銀票，也的確是支持社融總量擴張的超預期項目。
另一超預期激增項目是委托貸款。資管新規后，非標融資實際上在不斷壓降規模，單月規模長期居于負區間，而8月委托貸款單月新增1755億，是2017年4月以來的單月最高值?？紤]到近期政策對非標融資的監管未見明顯放松，占比為65%的公積金特別是住房公積金或許是帶動委貸上行的原因之一，831國常會曾提及“靈活運用階段性信貸政策”，從各省市落地的情況來看，多數體現為調整公積金貸款申請條件與最高額度等；此外，3000億政策性開發性金融工具中部分資金以股東借款的方式投放，也可能被一同計入到了委托貸款口徑內，由此可見，委貸的激增側面體現出了第三輪穩增長政策的實施效果。
企業債和政府債對社融的拖累在預期內，但二者邏輯并不相同。8月新增企業債券和政府債券分別為1148億和3045億，同比減少3501億和6693億，合計對社融的拖累規模超過萬億水平。實際上從信用債平均發行利率來看，當月新增企業債規模與利率之間有明顯的相關關系，利率越低，發債越多。但從2022年開始，不斷下降的利率卻未能帶動企業債券凈融資的恢復，偏弱的基本面使得企業融資擴產的意愿并不強；而政府債同比減少是我們在前幾個月常提的“財政節奏錯位”所致，值得注意的是，國常會安排的新增專項債要求在10月前發完，加之去年9-10月政府債基數逐步下降，在這一分項上對社融的拖累也將有所緩解。
定期存款增量持續攀升，銀行現面臨的息差壓力較大。受去年基數影響，社融增速下降是必然結果，但近兩月有所恢復的M1增速再度掉頭向下至6.1%，環比減少0.6個百分點，而與此同時廣義貨幣M2的增速攀升至12.2%，環比增加0.2個百分點。M2-M1之間的定期存款為主的準貨幣增量為1.4萬億，同比多增約1萬億水平。與此同時，我們也能在銀行半年報中看到，象征著高負債成本的定期存款比例逐漸攀升，而居民和企業活期存款等低成本負債占比均有所下降，這就導致銀行雖然負債端規模擴張，但上市銀行負債成本在上半年反而上升了4bp，這樣勢必會削弱銀行放貸動力同時對貸款利率有較高要求，雖然人行公布新增存款加權平均利率是在不斷下降，但相較于貸款端的下降幅度仍顯不足。為了營造實體融資需求健康恢復的環境，推動銀行負債端成本下降可能將會是一項重要的舉措。
第三輪穩增長政策至少帶動萬億以上融資，社融同比增速有望止跌。上文我們已經提及，824國常會追加3000億以上政策性開發性金融工具、5000億專項債、以及2000億能源保供專項債。三者直接帶動融資已達1萬億規模，而政策性工具與專項債均有杠桿撬動效果，以前者為例，農發行已發行的900億基礎建設基金對應近萬億投資，杠桿率達11倍。此外，與政策性工具配套的商業銀行的基建貸款以及對機關團體貸的中央貼息，也都將在量與價上刺激實體融資需求。從社融增速節奏來看，9月或仍面臨較大壓力維持下降態勢，但在10月偏低基數以及新增專項債的加持下，同比增速有望回升，年內社融增速將維持鋸齒狀波動而難以大上大下。
來源：新浪財經
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